2013年至今，随着市场对新兴消费的关注度提升，旅游行业也受到了前所未有的关注，机构加大对旅游公司的配置，行业指数上涨超过2.5倍，估值高企。与此同时，旅游板块从以传统自然景区为主逐渐丰富，休闲景区、新兴的旅游服务商不断涌现，旅游板块呈现出规模小但公司商业模式多样的特征。行业研究应该采用何种框架和思路？哪些子行业成长性更好？治理改善对于国有旅游企业意义何在？本文将尝试简要的回答这些问题。

旅游行业预计将继续保持15%左右的行业整体增速，而部分细分子行业和龙头公司将有更快的增长。总量层面，人均收入水平的提升和闲暇时间的增加是旅游行业消费增长的核心驱动因素。对于旅游消费而言，“有钱”意味着在居民日常的吃穿等必需的物质消费支出之外，增加的收入将会更大比例的用于旅游娱乐等精神层面的消费；而“有闲”则是生产效率提高、假期制度完善推动下的闲暇时间增加。结构层面，旅游消费需求从观光游为主转变为休闲度假，旅游消费频次将从低频非必需消费变成高频必需消费，同时旅游消费方式将从传统的跟团游转变为自由行为主，我们判断旅游消费属性和消费方式的变化将会驱动行业的整体成长，同时也将造成细分子行业层面的成长性和商业模式的分化。

基于上述判断，由于我们最终研究并投资的将更多的关注个股而非行业整体，对旅游行业的研究思路将更多的着眼于中观细分子行业角度。我们对旅游板块的划分将分为要素商和服务商：要素商将是吃住行娱游购等旅游目的地和行程中产品的最终提供者，而服务商则是介于消费者和要素商之间、销售打包产品或者提供增值服务来实现盈利的中间服务商。我们将基于需求从观光朝休闲度假演进、消费频率增加、满足自由行等角度思考旅游行业的投资方向。

要素商中，我们选择能够满足消费者休闲度假需求、重复消费率高、有复制成长的可能性的要素商。从吃住行娱游购要素商中，我们研究发现，休闲度假景区、休闲度假酒店和免税店具备上述特征，是我们在要素商中的重点选择；而坐拥优质资源，具有提供休闲度假产品、朝休闲度假目的地转型的传统自然景区也是可选方向。而餐饮服务和传统的商务酒店等行业由于其成长性和商业模式层面的诸多问题，则不是我们青睐的方向。

服务商中，我们更加偏好的是在线旅游服务商（OTA）和侧重于服务细分的出境游子行业。OTA利用互联网和移动互联网技术提高了旅游全程中攻略预定分享等环节的便利性，同时提供了机票、酒店、门票、金融等诸多产品和服务选择，为消费者所青睐；产业链层面，OTA能够压缩环节、提升效率。而出境游行业的传统服务商由于出境游起步、高速增长，且行业集中度较低面临整合机会，已上市的出境游服务商将能够利用资本市场快速整合行业，获得远快于行业的增长。

除了子行业成长性和商业模式的考虑，由于旅游行业是完全竞争的行业，公司治理也是成长性之外的重要因素。国有的旅游企业大多集中在传统的自然景区和酒店，其产品单一且管理成本相对较高，治理层面的改善将能显著提升运营效率，改变传统的产品和服务结构。

可以预见的是，随着旅游消费需求的增加，旅游行业仍将继续扩容、优秀的企业也将不断涌现，二级市场的投资者也能看到旅游板块将从“小行业”成长为“大行业”，诸多旅游公司也将从相对边缘的标的转变为主流机构的配置。