1999-2002年 高科技泡沫破灭后的萧条期及主流机构投资者影响力的转换

　　这段时间证券市场发生的要事可以归结为：1999年5月19日网络股行情爆发；7月1日《中华人民共和国证券法》正式实施，标志着集中统一的监管体制建立，也标志着我国证券市场法制化建设步入新阶段；2001年6月14日媒体刊登国务院《减持国有股筹集社会保障资金管理暂行办法》，市场向下拐点出现；2001年7月，社保基金参与了中石化A股的申购和配售，正式入市；2001年10月中国证监会宣布暂停国有股减持；2002年6月国务院决定停止减持国有股；2002年12月1日《合格境外机构投资者境内证券投资管理暂行办法》正式实施。

　　其间中国证券市场完成了一个上升和下跌的过程，网络股在美国高科技泡沫的带动下扩展了了中国A股投资者的想象力，A股市场至少在行业趋势上开始受到海外市场影响。行情的上升最后以国有股的减持和上市公司赢利能力不能支持虚高的估值结束。当时中国证券市场的特点是上市公司的行业代表性很弱，证券市场谈不上是国民经济的晴雨表，会计报表可信度较低。

　　这阶段中国证券市场参与者除了广大的个人投资者外，还有证券公司和一些资金相对充裕的大户，基金作为新的机构投资者开始在市场上发挥影响力。由于股票供给受到限制，资金出口相对狭窄，A股市场整体处于一个脱离基本面的泡沫期。技术分析方法在机构投资者中广为流行，利用资金优势影响市场的行为较为普遍。在泡沫破灭后的下跌过程中，许多集中投资的机构损失巨大，基金分散投资的组合管理方法和基于基本面的研究投资流程在机构投资者中开始发挥影响。

　　2003-2005年 股权分置改革的完成及基金作为机构投资者重要地位的确立

　　这段时间证券市场发生的要事可以归结为：2003年初合资基金公司的成立；2005年4月30日经国务院批准，中国证监会发布《关于上市公司股权分置改革试点有关问题的通知》，股权分置改革试点工作宣布正式启动；2005年6月6日，证监会推出《上市公司回购社会公众股份管理办法(试行)》，这天股指跌破千点。

　　股权分置改革将股东利益部分统一起来，其间证券市场基本处于一个低位休整阶段。一些行业里的优质公司逐步在A股上市，在低估值的基础上，其自身利润的成长开始推动股价不断上升。证券市场的经济代表性在增加，但尚未发挥国民经济晴雨表的功能。

　　合资基金公司的成立开始将国外资产管理经验系统地介绍到中国机构投资者中来，这个过程和中国其他行业技术转移过程类似，持续了3-5年。在相对萧条的世道里，部分成长性良好的优质公司被基金公司发掘和持有，获取了很好的回报，并逐步确立了基金作为机构投资者的优势地位。这段时间里，“做中国的巴菲特”成为机构投资者的理想，自下而上研究个股和买入并持有的策略大行其道。

　　2006-2009年 证券市场经济晴雨表功能的发挥和基金作为机构投资者主导地位的确立

　　这段时间证券市场发生的要事可以归结为：2006年7月5日，“超级航母”中国银行A+H股模式成功在沪港两地上市；2006年9月经过投票表决，中石化股改方案获得通过，股权分置改革已近收官；2007年2月27日，“黑色星期二”拉开了中国资本市场与全球金融市场互动的序幕；2007年11月5日中石油回归A股，也是A股市场下跌确认的开始；2008年10月，雷曼兄弟公司破产，全球资本市场和A股互动明显；2008年四季度，中国开始增加贷款刺激经济；2009年3月，美国开始重建金融体系及实施定量宽松的货币政策。

　　这个阶段中国各主要行业的大型公司相继上市，中国证券市场对中国经济的整体代表性越来越好，证券市场真正成为了中国经济的晴雨表。在出口繁荣的推动下，上证指数上升到6000多点，接着又在美国次级贷款危机的打击下，在一年多的时间内掉到了1600多点。在这个上下的过程中，中国证券市场对经济的预见性在不断增强。

　　共同基金经过8年的业绩积累和客户准备，已经成为中国资本市场的主导力量，在上升阶段基金投资者大量扩展。共同基金为投资者创造了大量财富，下跌中亦给投资者造成了损失。在这一上一下的过程中，原来广为机构投资者推崇的“自下而上”研究个股和“买入并持有”的策略受到怀疑，“时间的玫瑰”在此期间凋零了。基于宏观的资产管理方法即“自上而下”的研究投资方法逐渐被机构投资者所知。经过十多年的发展，中国机构投资者视野和研究投资水平在迅速和国际接轨。

　　中国证券市场发展展望及机构投资者研究投资模式预期

　　由于中国经济仍处于一个高速增长和高波动阶段，已经代表中国经济的证券市场亦将出现高增长和高波动的特点。中国经济和证券市场距成熟市场仍有较长的路要走，衍生品的发展将还处于一个小心和微步的阶段。

　　可以预计下一阶段中国资本市场层次将不断丰富，在反映国民经济整体情况后，对资源配置的功能将逐步体现。中国机构投资者将适应日益复杂的金融体系，掌握新的财技。主动投资仍有较长的时间窗口，被动投资将开始升温，投资标的的多样化将萌芽于中国市场的对冲基金。

　　结语

　　回顾十年中国证券市场和主流机构投资者行为模式，我们可以发现证券市场在不断发展、研究投资方法亦在不断丰富。中国资本市场体系的深化，将为中国投资者提供新的施展才能的空间。在某一市场阶段，拥有合适的方法的投资者往往成为那个阶段的优势种群，机构投资者需要不断学习进步和灵活运用方能保证投资策略的有效性。

　　宏观经济和债券市场（090629-090703）

　　国内：本周公布的工业企业利润、制造业PMI、发电量等经济数据均表现出较之前有较大改善，表明中国经济依然保持反弹态势，我们仍维持之前观点：中国经济已开始企稳回暖，并逐步走出通缩状态。综合来看，各种数据显示中国经济仍在反弹中，随着基本面的向好，微观企业盈利状况也开始改善，而随着需求回暖和流动性的注入，未来也将逐渐走出通缩状态。

　　本周债市较为清淡，总体上维持着弱市盘整的格局，从指数表现来看，债券总指数基本与上周持平，金融债下跌幅度相对较大，达0.11％，国债指数与企业债总指数则分别上涨了0.05％、0.04％。交易所方面，本周在债市整体仍较疲弱的情况下，交易所信用债开始反弹，公司债指数上涨了0.38％，分离债指数则微涨0.04%。

　　国际：虽然本周美国经济数据依旧预示美国经济处于不断筑底企稳的过程中，但劳动力市场的糟糕状况以及随之可以预见的未来消费支出的不理想情况可能预示美国经济的恢复将是一个长期而缓慢的过程。本周公布的经济数据主要反映了两个方面的内容：一是制造业的情况正在持续好转；二是劳动力市场及消费者信心依旧显示疲弱态势。

　　本周美国只有4个交易日，债券市场表现相对平静，期限结构小幅平坦化。短端收益率基本持平，3个月期限收益率收于0.16%，1年期收益率小幅上升7bp至0.48%，5年期下降14bp至2.42%，10年期小幅下降4bp至3.50%。

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