交银施罗德的“三大追求”：绝对回报、最低风险、长期增值

作为一名“久经沙场”的基金宿将，雷贤达有着丰富的投资管理经验。30年的海外证券投资经验，26年的基金行业管理经验，目睹国际资本市场3个周期的经济变化和股市沉浮，这些都使雷贤达有着与众不同的眼光以及对市场独到的理解。同时，作为中国证监会的前顾问，雷贤达也对国内基金行业的发展轨迹有着深刻的认识。

近日，雷贤达接受了第一财经频道《会见财经界》节目与《第一财经日报》的专访。

《第一财经日报》：A股市场近几年的发展远超过了人们的想象，根据最新的统计数据，国内基金总金额已经超过了3万亿元。你觉得市场和基金行业的发展趋势能持续多久？市场的高估值现象能否维持？

雷贤达：经过两年来的大牛市，目前市场从具体点位上来说明显是大大提高了，但是，判断市场高还是低，不能简单从具体点位去观察，这是十分主观的看法。

我们还是需要从企业盈利能力、利率状况、指数成份股的改变、资金流向等各种因素去分析判断市场未来发展。应该说，目前股票基金收益率要远远高于其他类型的基金。

要知道，只有符合各种条件，市场才能出现趋势性的下调。比如，前期上证综指处于3000点的时候，大家都觉得市场已经很高了，但如果了解到企业发展的真实情况，就会发现市场内上涨动力还是相当强劲。

不过，目前市场所面临的情况与前期又有很大的不同，比如，利率正在走高，这对市场将来能否长期维持高估值将形成一定挑战。

《第一财经日报》：随着大量的大型蓝筹股登陆A股市场，人们的话题越来越多地集中到蓝筹股群体身上，以基金为代表的机构投资者也把该板块作为主要的研究和运作方向。你如何看待今年A股市场的大蓝筹股运行？

雷贤达：应该说，股市上每个行业板块的运行都有其周期，目前A股市场的特点是行业热点以及板块龙头转换速度特别快，这可能是由于股市深度不够，流通量低。相对于其他资本市场，这个特点相当鲜明，这意味着目前A股市场的深度还不够，可以被基金投资的股票还很少，市场总的流量还是很低。因此，市场在一定时期会呈现出供求不平衡的状况。当有新的资金以及基金买入这些品种时，马上就会大幅推高这些股票的价格。另外一方面，目前国内机构看的还是相对短线，较长的也就只看6~12个月。当然，目前市场所发生的这些问题还是有其原因的，比如，在2004年~2005年期间，由于市场不好，IPO放慢了脚步，这使得市场供求并不平衡，也对后者产生了一定影响。

《第一财经日报》：目前机构投资者相当看重蓝筹股，外界有关蓝筹股出现泡沫的讨论也相当热烈。在你看来，蓝筹股是否已经高估？

雷贤达：所谓蓝筹股出现“泡沫”主要是因为市场的供求并不平衡。在前几年，由于A股承受能力有限，一些好企业往往选择H股等境外市场上市，A股市场上缺乏大型蓝筹股。随着市场走好，很多企业采取A+H同步上市的方法，也使得更多的蓝筹股进入A股市场。

但很可惜，比起在香港上市的股份，在A股发行的股份只是占到了很小的部分。与此同时，基金、企业年金、保险公司和个人也需要有好的企业去投资。

我个人相信，随着大型蓝筹股发行和上市力度的增大，市场泡沫希望将逐步降低。就目前情况看，市场供求不平衡的现象十分明显，比如，如果不是采取新基金发行按照比例发售的方式，单只基金规模就可能突破500亿元规模，新股上市，每个企业集资也只是几百亿元。而且，基金都十分热衷买入大蓝筹股，而一些有发展前景的中小型公司却因其规模较小而得不到机构的特别关心。另外，从市场运行机制看，随着市场上升，资金不断进入市场会把市场继续推高，而在市场出现下跌时，大规模的基金赎回也会使得市场波动加剧，这是非常值得重视和必须解决的问题。

《第一财经日报》：对于目前市场的不断走高，不少人士认为是流动性过剩所导致的，这对后市发展也带来了隐忧，你如何看待这个问题？

雷贤达：单纯从A股的市盈率角度看，目前市场估值明显是相当高的。但后市能否维持这样的估值，还是要看几个方面的条件，比如，中国经济未来能否继续高速增长、企业未来是否能维持高速发展、利率以及债券市场将如何变化、外汇储备的变化等。

就目前情况看，增加市场股票的供应量是解决估值较高的主要手段。

《第一财经日报》：近一段时间来，基金公司对于蓝筹股公司进行了大面积的研究、讨论和运作，在目前市场环境下，A股市场是否只有蓝筹股公司有投资价值？是否只有投资蓝筹股公司才是价值投资？

雷贤达：目前机构投资者对于蓝筹股公司进行研究主要是市场容量已经较以往有了很大的提高，由于目前基金规模不断放大，出于流动性的考虑，基金经理们更加倾向于配置那些业绩好、有一定成长性的大盘蓝筹股。

然而，就我个人经验来看，目前市场中的小盘股公司同样有成长和价值的特征，而且，现在那些中小板上市的公司未来可能会随着公司和行业的发展，成长为大盘蓝筹类公司。因此，把目光局限在蓝筹股身上是不够的。

《第一财经日报》：你如何看待QDII和“港股直通车”所带来的变化和影响？A股和H股之间的价差会在短期内缩小吗？

雷贤达：QDII是好的，必须发展。在此之前，A股市场投资者不能在不同市场之间分散投资。如今，个人投资者越来越关注分散投资的重要性。此外，通过参与QDII投资境外市场，国内基金公司也可以培养有全球投资眼光的人才，未来基金内部人才也可能会用更加全球化的眼光来看待投资、分析企业。

短期内，A股和H股价格接轨的可能性不大，在A股扩容后，两者之间的价格才会接近，这需要过程。相对来说，A股市场还是较为封闭的市场，而香港市场则更多地带有全球性市场的色彩，国际投资者大量参与。内地保险公司、银行等机构投资者将来进入H股市场，也将改变以往的投资者架构。

如果说，以往H股市场的主要持股人是境外投资者的话，那么通过不断开放，内地投资者将逐步买回境外投资者手中的股票，财富也将逐步转移回本土投资者手上，使得本土投资者也能够分享中国企业不断成长的成果。

通过分散投资，A股市场的风险也将会有所降低。可以预见，未来A股和H股市场将会继续互动。但将H股股价推上去与A股价格靠齐，可能不是长远对中国投资者最有利的做法，因为最终还是需要有很好的基本面因素支持股价，否则容易被外国投资者所利用而遭遇损失。

《第一财经日报》：你如何看待扩容、股指期货等措施的调控作用？

雷贤达：从供求关系入手是令过热市场降温的一个手段，这有助于改变市场供求不平衡的状态以及A股在短期内单边上涨的情况。同时，随着好公司进入市场的脚步加快，市场结构也会得以改善。

我注意到，类似工商银行这样的大盘股，在A股市场上也会出现正负10%的波动，这在境外市场中是很难想象的，有必要找出原因仔细研究。至于推出股指期货，我个人觉得不会对市场产生太大的影响，主要能够对冲部分市场风险。股票价格的变化从长期看还是取决于企业基本面因素。

维护公众利益和控制风险是首要问题

在我个人看来，我们公司希望通过长期稳定的基本面研究做出投资，达到中、低风险的承受度，获得中、高水平的回报

《第一财经日报》：目前基金行业的竞争日益激烈，尤其是随着各种类型的基金评级的产生，基金经理们也有着很大的压力。为了基金业内排名需要，有的基金运作也开始出现“短视化”的倾向。你个人是怎样看待这种情况的？

雷贤达：判断一只基金的好坏，不能仅仅看其短期排名情况。目前市场的走好使得公募基金的份额越来越大，而且，这些新增加的部分又是新入市的“钱”。从这个角度看，如何看待基金业绩将变得愈加重要。

从我个人经验上讲，如果一只基金在连续三年中一直能够排名进入前四分之一，那么这只基金将有机会能在一段时间内排在前八分之一区间。这应该是相当不错的业绩。从这个角度看，作为基金公司的管理者，不能把基金运作看得太短线，也没有必要对基金经理的短期表现施加压力。

对于成熟的投资者来说，看基金业绩当然是相当重要的一件事情，全世界的基金投资者都在看业绩。但作为基金公司来说，更要看基金的风险与回报，或者说，要看到风险背后的回报。投资者也要看基金经理的操作风格，以决定自己是否去投这只基金产品。在基金投资者不断成熟的情况下，基金经理们也能为投资者创造更好的回报。

《第一财经日报》：在获得丰厚收益之后，不少投资者开始考虑赎回基金。有的基金投资者还认为，规模大的基金很难做出优异业绩，规模小的基金往往能够做出不错的业绩，你怎样看待目前基金投资者的这种看法？

雷贤达：我个人觉得，对于个人基金投资者来说，根据各自的需要采取申购或者赎回基金的策略，都是无可厚非的。但在作出决定前，个人投资者不妨对自己的投资理念重新审视一番，这样或许能保持一份更加平衡的心态。

我个人并不十分重视基金规模大还是规模小，规模大小并不能代表基金公司的真实能力。事实上，从去年以来的统计数据就能发现，那些规模庞大的基金在长时间的运作后还是能取得相当优异的业绩。从短期来看，由于国内基金行业刚刚起步，往往有着一定的短线看法，比如，基金公司往往希望借助牛市的良好背景迅速做大做强，这是情理之中的。在我看来，在好的基金公司之中，拥有好且稳定的投资研究团队、选股能力强的基金经理以及立足于基本面预先发掘行业即将发生的变化的能力，都是保证一家基金公司竞争力的重要参考。就我个人而言，会更加看重基金的投资、研究能力是否在业内名列前茅。

《第一财经日报》：作为长期担任基金公司高管的人士，你如何看待基金公司规模问题？

雷贤达：应该承认，基金经营规模对于公司的盈利状况产生着影响。不过，基金公司在发展过程中一定要符合投资者的利益，给普通投资者提供投资渠道，并通过不断设计各种投资工具给投资者带来稳定的回报，否则就不符合基金行业长远发展的目标。

目前，海外评级公司往往相当看重基金的总回报，并且将不同市场阶段中的基金表现和长期回报结合来看。如果基金公司不看重投资者利益，基金公司也不会做大，尤其是在市场出现下调时，由于投资者的赎回将缩小基金规模，进而对基金公司造成很大的伤害。值得重视的是，好的基金公司往往设计出符合不同投资者需要的多元化产品，而不是集中在那些短期内销售火爆的产品上。

《第一财经日报》：基金公司中外股东之间是否在理念上存在一定差异？

雷贤达：基金公司中外股东在对公司发展的判断上的差异往往是有多方面原因的：比如，中方股东所处的A股市场发展历史并不长，没有经历过大幅度波动。相对来说，外方股东往往有这方面的经验，比如经历过市场的大波动，因而不会只看业绩、只看规模。而且，外方股东也不希望为了业绩而承担很大的风险。如果是这样，基金业绩也不会很稳定。

《第一财经日报》：在你看来，国内基金经理和海外相比有何特点？你是如何发掘本土人才？你如何看待基金经理跳槽和转行？

雷贤达：我们公司目前主要依靠本土人才，而且，业务团队也总体保持稳定。由于目前中国资本市场所处的阶段原因，基金经理相对比较灵活。相对而言，国内基金经理的股票换手率相对较高，而那些QFII基金经理的个股换手率要远远低于本土基金经理。

其中原因可能在于，本土基金经理受到的压力较为明显，而且做短期策略的比较多。在我个人看来，我们公司希望通过长期稳定的基本面研究做出投资，达到中、低风险的承受度，获得中、高水平的回报。

同时，我们希望创造一个员工认同的、好的工作环境，能让员工长期在基金公司里发展他的职业生涯，员工互相支持，体现一个优秀团队的实力，发挥最大的效益，这样对投资者、对公司、对员工都是最大的保障。

《第一财经日报》：除了基金业绩外，你个人认为一家好的基金公司的发展还有哪些方面需要加强？

雷贤达：目前行业内竞争的确相当激烈，在不同的市场阶段，有不同的看法是相当自然的一件事情。

对于基金公司来说，稳定的业绩是最重要的，尤其是在不断上升的市场中，基金的业绩优劣将更加一目了然。但同时，从长远看，如果基金公司长期做大做强，那么合法、合规经营，符合投资者长期利益是必须保证的。当市场出现不断的波幅式调整时，更要看重基金公司的风险管理能力了。

当然，这里有逐步积累的过程。把投资者利益放在首要位置是每个基金公司应该做的事情，尤其要避开那些公司未来有可能会发生的问题。

对于资产管理机构来说，不同风险都很重要，比如交易风险、道德风险等，都直接影响着公司未来的发展。基金公司要花费3~5年的时间才能真正体现平台和业绩的优势，显然，这个累积的过程是相当长的。

就我个人近30年的投资管理经验看，业绩能够长期保持在四分之一位置的基金最终都会不错。总之，维护公众利益和控制风险是首要问题。

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内地投资者少见市场巨大波动

《第一财经日报》：在A股市场日益受到全球投资者关注的大背景下，你如何看待目前各方面大力推动对国内投资者的风险教育？

雷贤达：在一轮大牛市背景下，国内投资者认购基金空前活跃，投资者也越来越认同通过基金投资和专家理财来参与股票投资。但随着指数不断上升，个股股价不断走高，从各方面不断提示风险，是相当必要的。从长线看，基金投资的风险相对较小，但从短期看，市场还是有波动的。

《第一财经日报》：在你看来，国内基金投资者与境外基金投资者有着怎样的区别？造成这些区别的原因主要有哪些？

雷贤达：如果把新兴市场和成熟发达地区投资者作比较，两者的最大不同可能体现在各自的风险意识上。有的资本市场在几十年发展过程中经历过相当大的波动，这些地区的投资者也经历了一些考验。反观国内市场投资者，他们面对的市场短期内发生巨大波动的还很少见，即使是在此前的大熊市中，上证综指用了四五年的时光，下降50%。

值得强调的是，由于各个市场发展阶段不同，每个投资市场出现的问题并不能相提并论。比如，由于国内大多数投资者在市场中的时间并不很长，这使得他们的眼光和能力并不能和其他市场之中相对成熟的投资者相比。事实上，在本世纪初A股市场调整中，开放型基金在发行时就面临市场不断走低的情况，这对基金销售带来很大困难。直到A股开始股权分置改革，市场才慢慢走好，投资者信心才逐步恢复，基金销售才迎来了好时光。

雷贤达
　　●毕业于英国伦敦经济政治学院，从事投资管理逾20年
　　●香港资深亚洲市场基金经理
　　●加拿大证券学会及香港证券专业学会荣誉院士
　　●香港联合交易所理事会理事、上市委员会委员
　　●曾任施罗德宝源投资管理（香港）有限公司副主席
　　●历任香港证监会属下多个不同类别委员会委员