市场综述：本周深沪股指保持了震荡整理的格局，但一些真正的好股票在回调后又迅速反弹。其中白酒、中药、商业等一些有持续成长预期的品牌消费类公司依然表现良好，同时这些公司的估值看起来也已经很高。这周我们来探讨，消费品公司的估值是否太高？这些高估值背后隐含的假设是什么？并试图来识别真正的能持续成长的品牌消费品公司。

从宏观来说，继2000年我国GDP突破1万亿美元，人均GDP超过800美元后，2004年我国人均GDP超过1000美元，进入消费升级的起跑线，在这一阶段，表现最为突出的是中等收入阶层的崛起，有关权威机构的全国社会阶层抽样调查结果认为，中国的“中间阶层”人群数量大量增加，已经占总体人口的15%—18%左右。发达国家的经验表明，中等收入人群的边际消费倾向最高，随着中等收入阶层的崛起，中国消费率将不断上升。有报告预测：2004年到2014年的10年间，中国家庭消费支出的年复合增长率是18%。无论这个预测的具体数据是否一定准确，但有一点毋庸置疑，中国的消费将进入至少10年的快速增长的黄金时期。

从公司层面来看，这种现象也已经非常明显，2004年15家在华投资的跨国公司(包括雅芳、家乐福、可口可乐、诺基亚、百事可乐、索尼、GE等)在华业务平均增长率达到29%，远远高于全球业务平均10.5%的增长率。同样，从2001年以来，中国的食品饮料制造业、中药、商业等都持续保持了20%以上的快速增长，上市公司特别是一些龙头消费品公司，业绩屡屡超过预期。

从估值角度，给一个公司支付溢价的原因是：长期的高成长；这种高成长同时伴随良好的股东回报和较少的资本开支，高质量的高成长能创造高价值。与资本密集型行业不同的是，大多数如电力、石化、钢铁等重工业的长期增长不可持续，因为会面临周期性波动，且从一个周期平均来看，这些行业的长期资本回报率仅在社会平均资本回报率附近波动，所以从长期持有的角度来看，获得超额收益的概率较小，且资产很重，快速增长要靠投入来实现。而真正的品牌消费品公司有很高的盈利能力、现金流充裕，资产很轻，在股本不扩张的情况下就能实现每股收益的快速增长，给股东带来巨大的回报，这就是品牌消费品公司获得高估值的主要原因。对于目前估值较高的这些品牌消费品公司，如果我们不用怀疑它在投资寿命期限内会继续在其领域中占据主导地位，也就是说具备10年以上持续增长的潜力，当然应该给予更高的估值。但很显然，得出这种判断并不那么容易。

消费品行业都是充满竞争的行业，只有少数的企业能够在竞争中胜出，实现长期持续的增长。有潜力成为能持续增长的、真正的品牌消费品也许具备这样的特征：有一定历史证明的巨大的品牌吸引力、出众特质的产品与强大实力的销售渠道。历史上，有很多依靠广告红极一时的产品，由于产品没有特质或者扩张过快营销管理出现失控，最终只能风流一时并不能长期持续增长。同时，现在要创立一个新品牌也越来越难，因为企业所面临的市场环境发生了变化：品牌繁多、信息爆炸、消费者接触广告的机会越来越少，几年前还凑效的广告轰炸、新包装等策略如今越来越难有理想的效果。最终我们发现，在中国产品短缺那个年代已经在全国风行，现在还存活下来的品牌往往在消费者心中有深刻的印象，如果营销经营得当，往往能借这个品牌东山再起，在白酒业、中药业莫不如是。

遗憾的是，我们发现，在食品服务连锁业、化妆品、服装及零售，有历史证明的知名品牌多数是跨国企业。同时，令人欣喜的是，在食品饮料制造业、中药、细分零售业等中国本土品牌已经表现出非同一般的竞争力。这些公司中有的已经表现出在行业中长期的主导地位，但盈利能力和治理结构还有改善的空间；有的品牌目前很辉煌，但还需观察是否能长期持续；有的品牌在历史上有巨大的吸引力，目前正在重新崛起。我们所要做的就是去挖掘和跟踪，找到那些真正有潜力的品牌消费品，然后分享成长的快乐。