【事件】

最新公布月度数据显示，10月M1同比14%，M2同比13.5%，贷款新增5136亿，人民币存款新增5785亿，社融新增4767亿。

【交银施罗德观点】

新增贷款低于市场预期。10月新增信贷5136亿元（老口径5574亿元，但未剔除可置换债影响），低于历史季节性投放均值的6500亿元。交银施罗德分析低预期原因认为：首先，可置换债10月发行量较多，9月可置换债定向仅有80亿元，10月为984亿元。可置换债与贷款延期分别放在银行债券投资与贷款科目下，可置换债量增加无疑相当于贷款的新增量下降；其次，非银行金融机构贷款增量10月为-395亿，9月为156亿，下降500亿左右；第三、实体经济需求仍然偏弱。分结构看，票据融资新增1836亿，占贷款比例35.7%，相对偏高。居民户贷款走低有一定季节性；企业中长期贷款1519亿，也出现小幅下行，与之前我们看到投资到位资金来源中贷款增速的下降一致。

对于新增贷款低于预期，交银施罗德分析指出，贷款更多或以政策意向为主，从光大固收报告看，10月底新一批金融专项债已经开始投放，预计会增加11月信贷，因此不需要因为10月当月数据的波动对于未来过于悲观。

  此外，M1反季节增长。货币信贷数据中，M1的变化十分异常，M2相对上个月提升0.4个百分点，其中M1的贡献自9月3.1%提升至3.9%，准货币部分贡献其实在10月是下降的。

M1为何高增长，交银施罗德分析认为，背后的原因或可能是企业被动增加活期存款来还贷，理由见下：首先，从M1拆解看，14%的高增长并非来自现金，M0增速仅微幅上行（3.7%至3.8%）；其次，低基数不是M1上行的全部原因，历史数据显示M1环比也较高，并且是反季节的；我们分析，企业活期存款或者机关团体存款或是货币增速上行的主要原因。近几个月企业活期存款的上行体现了流动性宽松导致企业资金量增加，并且企业很可能并没有将这些存款转化为长期投资；之所以投资意愿较低，我们担心的是企业或许准备拿着这些钱应对与年关一同来临的还债压力。

  此外，数据还显示社会融资总量增速放缓。10月社会融资规模增量为4767亿元，同比少增1770亿元。考虑地方政府债务置换的广义社会融资总量同比多增2997亿元，但较今年6至9月6159.5亿元的月均社会融资规模同比多增量显著下降，社融增速同样出现放缓。除贷款外，债券融资和未贴现承兑汇票或是社融增速放缓的主要动力。或显示实体经济投资意愿不足，企业融资需求有限。虽然宽松政策持续加码，但社会信用总量并未明显扩张。

整体来看，交银施罗德分析，10月贷款低预期，一方面因为可置换债的发行增加，另一方面也与非银贷款及实体经济需求较差有关；M1反季节增长推动M2超预期，背后更可能是企业活期存款的持续增加，企业手持大量活期存款，猜测或与投资意愿不强，应对年底债务压力有关。